序言

财富在哪里，家族办公室就跟到哪里。

家族办公室以往集中在西方；近年来，随着亚洲成为全球经济龙头，家族办公室在这地区涌现。在此背景下，作为国际金融中心和亚洲商机门户的新加坡，有望成为家族办公室的枢纽。新加坡金融管理局的数据显示，新加坡家族办公室的数量在 2017 年至 2019 年期间增长了 5 倍。由于亚洲财富格局日益成熟，带动起人们对传承、遗产规划等家族办公室服务的关注、交流和需求。西方的家族办公室通常已经存续了数代 ；而亚洲的家族办公室则相对年轻，大多数还是第一代或第二代，财富增值主要依赖家族企业。随着家族第一代日渐老去，未来 10 到 15 年内预计出现庞大的代际财富转移。

当然，要讨论家族办公室领域的趋势，必然要涉及新冠疫情。仅仅几个月，这场疫情就迫使全世界停摆，扰乱了我们所熟悉的生活。金融市场、社区、大小企业都受到不同程度的影响，家族办公室也未能幸免。

虽然西方家族和亚洲家族对新冠肺炎的反应存在差异，但我们也观察到一些共同之处。其一，这场疫情让东、西方家族意识到自身的弱点，促使许多家族开始深究结构性问题，比如财富保护和保值、遗产规划和家族治理。

之前，这些事宜往往被忽视。然而，对于它们的重要性，无论怎么强调也不为过 ；尤其是在当下，民粹主义情绪和政策日益加剧。与此同时，美国联邦储备推出无限期量化宽松（QE Infinity）等政策，表明监管制度将日益收紧，可能提高财富税和遗产税。在过去几个月里，我们与很多客户就相关问题进行交流，协助他们采取更稳定、长远的规划理念。

其二，这次疫情也促使各家族重新思考他们在社会中的角色。在我们的帮助下，部分客户表示希望帮助祖国度过困难时期 ；也有客户有意参与公益创投、资助或指导社会企业、创建慈善信托基金，从而回馈社会。我们预计，此次新冠肺炎危机促使各家族更加关注慈善，让社会意识较强的家族后代在家族事业中更有发言权、发挥更大作用。

新冠肺炎是人类历史上沉痛的一页。不幸中之大幸是东、西方家族汲取了重要教训。作为备受这些家族信赖的顾问，星展私人银行 (DBS PrivateBank) 致力成为家族的亲密合作伙伴，在财富旅程的每个阶段把关——帮助家族创造财富，同时学以致用、实现目标，在这个过程中丰富人生。

我们很高兴协助经济学人智库（The EIU/The Economist Intelligence Unit）开展这次研究，细致地深入分析东、西方家族的异同、背后的主要动力因素、他们的顾虑和优先事项，以及他们对当下瞬息万变的世界有何展望。希望本报告能对您有所启发。

林森成集团主管零售银行及财富管理星展银行

关于本报告
《家族财富管理》研究报告由星展私人银行委托经济学人智库撰写。

家族办公室是指为超高净值人士 (UHNWI) 服务的私人投资公司，在全球金融市场中日益壮大。咨询公司安永 (EY) 的数据显示，家族办公室的数量自2008 年以来增加了 10 倍，目前约有 10,000 家。

随着全球亿万富豪越来越多，家族办公室的数量、资产以及影响力也会不断扩大。家族办公室的传统始于西方，由富有的英美商人开启。然而，亚洲在过去五年蝉联全球最富裕地区。

本报告旨在研究东方（亚洲地区）和西方（欧洲和北美）家族办公室行事的差异，探讨文化、家族和财富创造如何影响家族办公室的结构和管理。

研究的基础包括广泛的案头调研，以及对家族办公室的所有者、经理和顾问进行深入访谈。

概要

本报告的研究重点是东西方家族办公室之间的区别。虽然部分受访者认为，每个家族办公室都与其代表的家族一样与众不同；但有两大普遍因素明显地影响了家族办公室的行事方式 ：一是家族的文化背景 ；二是家族财富的成熟程度，即来自世袭财富还是由新贵创业所得。

在家族办公室的世界里，有一条经验法则是，欧洲的财富通常是世代承袭而来的“旧富”，而亚洲的财富则往往属于新近创业所得。在中国尤其如此 ；经历了20 世纪共产党执政和文化大革命后，中国私人家族财富重新洗牌。大部分就中国高净值人士 (HNWI) 进行的研究显示，目前中国约有 95% 的亿万富豪是白手起家的，他们的财富在过去二三十年内创造。

无论是东方还是西方的家族办公室，头号问题始终是传承规划。这方面当然也存在差异。在西方，有史以来最大规模的家族财富将在未来十年内出现代际转移——仅北美就约有 8.8 万亿美元。东方同期的财富转移额预计不足 2 万亿美元。考虑到东方高净值人士的平均年龄偏低，该地区的财富转移额可能会快速增长，将很快成为行业趋势的驱动力。

由于西方家族办公室有着更久远的正规法律结构，财产传承的管理流程已经很成熟。另外，西方文化习俗尤其注重直接沟通，因而喜欢简单直接的法律或合同，尽管当中的过程其实相当复杂。相比之下，许多东方家族办公室正迎来首次财富转移——这个任务本身就很艰巨，更何况在东方文化中传承的问题并不总是公开处理。目前的东方家族办公室更依赖北美和欧洲的顾问；这些顾问可能无法充分考虑东方文化习俗，会让事情变得更复杂。但总的说来，“新贵”和“旧富”的区别，在界定东西方家族办公室的差异发挥了巨大作用。

文化和财富结构也影响了家族首脑人物对投资决策授权的程度。在西方，家族办公室经常全权委托家族以外的投资专业人员。这种情况也出现在东方，但投资决策往往来自家族内部，尤其是新兴创业家族。

家族办公室热潮：东西方对比过去十年来，私募股权和债权的投资热情普遍上涨。东西方家族办公室也纷纷跟随，尽管两者差异显著。他们均看重私募资产的高回报 ；西方家族办公室似乎偏好资产类别的工具，便于采取多元化投资组合 ；而东方家族办公室则更关注家族企业内部的协同效应。因此，东方家族办公室自然而然地普遍偏好本国或本地市场，也更愿意对较熟悉的行业或地区进行早期投资。如此一来，东方的家族办公室往往具有以增长为导向的共性。

在西方，慈善和投资目标往往息息相关。环境、社会和管治 (ESG) 策略的兴起，强化了这一前景，最近的影响力投资也是如此。慈善和投资

的关系将更加密切。在东方，家族办公室一般区别对待慈善事业和投资。在我们的受访者看来，东方家族办公室的活动更加谨慎，因此很少会公开地涉足慈善。

新冠疫情对上述任何趋势或差异会产生多大影响，还有待观察。高净收入人群普遍有更多机会获得医疗保障，有更好的条件进行自我隔离和远程办公。因此，新冠肺炎对家族办公室结构的影响微乎其微，但提高了家族办公室对长期问题的意识，例如环境、社会和管理 (ESG)方面的投资。

东方的结构转型

Choong 女士表示 ：“过去五、六年里，亚洲出现了更多托管下进行的财富转移。”亚洲的财富规模和复杂程度都有所增长，管理财富转移随之需要更复杂的技能组合。

除此之外，传承决策并非只基于财富。于先生解释说：“传承有两种类型：一种是精神层面（家族价值观和信仰），另一种是物质层面。精神遗产比物质传承更重要。但如果没有物质基础，精神遗产只是空谈。两者彼此依存，同样重要。

如果没有精神传承，物质遗产也难以永固。”

眼下，精神与物质的角力正在显现 ；尤其是考虑到新一代广泛分散在全球各地，以及家族成员对财富的法定所有权意识更强。因此，与过去几代人相比，现在的东方家族近亲更有可能对任何他们觉得的不公平的处置发起挑战。”

Choong 女士说 ：“社交媒体无疑令人更注意家族争斗，继承人的不满心声传播得更广。随着家族对权利的了解加深、传承的复杂化、专业指导和建议愈趋普遍，家族更愿意花时间将事情办妥。”

Merry 先生说 ：“家族不希望家族首脑过世时，因为不清楚何去何从而出现内斗。”另外，他还强调 ：“传承需要事先达成共识。”

高先生说 ：“中国首批民营家族企业起步于 40年前，意味着家族办公室正在激活管理传承领域的触发点。”

“过去五、六年里，亚洲出现了更多托管下进行的财富转移。”

司法管辖范围

最后一个问题是，如今的资产和家族成员分散在世界各地，家族办公室会更加频密遇上多重司法管辖的问题。西方的传承权相对平等，东方家族办公室则经常遭遇到财产所有权和外籍继承人造成的复杂困局。

Choong 女士说 ：“例如，在新加坡等国家，只有公民才能继承某些住宅房地产。因此如果一个家族拥有大量住宅房地产和不同国籍的继承人，要确保遗产得到公平分配绝非易事。

过去十年，随着各国政府越来越关注跨境资本流动和本土公民的海外资产，全球资产公布和上报的要求不断攀升。

公平准确信用交易法案 (FATCA)、共同申报准则 (CRS)、英国皇家属地及海外领土法案(CDOT)17 以及欧盟指令 DAC6，18——这些法规都是为了让各地政府或税收体系更清楚国际财富状况而专门制定。虽然这些法律起源于西方，但在东方也明显有法律效力和影响力。

Grubman 先生表示，此类法规“主要是个人主义者推动的法律”，强调公开和透明。

此类法律可能给东方的许多“荣誉”型和“和谐”型家族带来巨大的压力，他们以信誉为基础的结构在西方看来往往是暗箱操作。Grubman先生补充说，“这些家族被迫面对他们前所未有的问题。”

谁说了算？授权还是咨询？

家族办公室授予委托权的程度因地区而异。虽然寥寥几笔无法勾勒出东西方的实践差异，但可以归纳出典型模式。Fleming 先生表示，西方家族在投资方面更容易给予自由裁量权，尤其是主持季度报告。他补充说 ：“在亚洲，自由裁量的难度很大，而且很少被给予。”

高先生解释说，在亚洲，家族首脑会指导决策的制定，“虽然没有典型的自由裁量权，但家族对投资决策有最终决定权，尤其是大型和直接投资。”

Chompan 女士强调了家族首脑的重要性，她解释说 ：“由于我办公的地方离他的办公室很近，我几乎每天都要和这位家族首脑交流。”

至于家族办公室的结构，她指出，“我们尚未为外部经理制定关键绩效指标 (KPI)，但彼此的合作很密切。KPI 主要由我负责。”而在西方，受雇的基金经理可能需要直接承担责任。陈恩怡所在的家族办公室提供了另一种例子。

陈女士解释说 ：“整个大家族参与了联合家族办公室的创建，他们五兄弟姐妹与我岁数相近。”她后来在香港创立了自己的家族办公室团队，名为 RS 集团。她补充说，决策方式因家族成员和基金会而各有不同；有些人负责制定策略和资产配置，有些人可能授权给家族外的理财经理和银行家。Choong 女士认为，某个或少数几个家族成员做最终投资决策在东方很常见。“一些家族办公室人员只负责研究，向最终做投资决策的家族首脑提供建议。有些家族办公室人员则可能获得一定程度的自由裁量权。”

Rosplock 女士指出，“东方家族参与家族办公室事务的程度也可能受财富的历史有多久和所处阶段的影响”。白手起家型超高净值家族首脑拥有优势地位，在某种程度上解释了他们主动亲自参与管理的情况。东方普遍存在的复杂业务结构，也拉近了家族与家族办公室之间的关系。

另一方面，Grubman 先生认为文化是最具影响力的因素，“从家族的角度来看，关键的区别在于信任”。“荣誉”或“和谐”型家族通常对家族成员的信赖程度超过家族外部的顾问。

“掌舵人的经验和专业知识很关键。”家族可能优先考虑掌舵人的指导，其次才是现代资产管理技术。

个人主义为重的西方文化更偏好于外部专业顾问。然而，部分专家认为东西方在这方面的差异只是程度不同，而不是两极分化。

里托萨家族办公室拥有六百年的历史，主要经营意大利和中东地区的遗产传承。公司主席

“整个大家族参与了联合家族办公室的创建。”

Anthony Ritossa 爵士对任用家族成员来管理投资有如下要求 ：“此人必须具备广博的知识，懂得使用外部顾问等各种研究工具，否则行不通。”因此，更实际的做法可能是雇佣外部专家来与家族决策者共事。此外，在西方，全权委托管理更普遍，报告通常按季度进行。在亚洲，自由裁量的运用较少，报告更频繁。

Chompan 女士表示，在宽松的指导方针下，我可以自由裁定家族办公室的日常投资 ；但如果遇到未曾涉及的范畴，或者结构性产品等特别复杂的投资，就需要咨询老板。她补充道：“我们正尝试每年组织一次家族集会，创造机会向家族成员跟进最新情况。”

家族的参与程度也影响了两地对家族办公室的认知。西方的家族办公室有着明确的角色，本质上是家族的代表；东方家族办公室往往由家族的内部组成。

Choong 女士说，在东方，“家族办公室通常负责培养家族后代，帮助他们最终接管并经营家族企业。”对于特定行业或市场驱动因素，培育过程可能相当琐碎，远超出财富管理范畴。

东方家族办公室往往更注重招聘投资专家来教导家族成员，培训第二代企业家。

在西方，后代继承人通常会参与正规培训项目。

沙艾尔的 Fleming 先生解释说，“我们有时会带家族的下一代来实习，积累工作经验。教育非常重要，从财务到家族发展都是如此。”这趋势在东方也在加速形成。2020 年 7 月，新加坡银行与金融研究所 (IBF) 和新加坡金融管理局 (MAS) 共同宣布此类培训的指导方针，并借鉴公司治理原则，更好地界定了家族办公室的专业技能。

高先生认为，在东方，家族企业与家族办公室有着密切的关系；但随着“这种模式的缺点越来越明显，双方的分歧将扩大”，这种密切关系可能会改变。与此同时，家族和财富管理专业人士之间的更紧密合作正在形成，因为家族意识到自己需要有值得信赖的专业人才。他补充说 ：“有别于其他地区的‘旧富’，东方家族仍会保留策略控制，家族成员会积极和深入地参与家族办公室的事务。”

这种结构在博泽家族办公室中很典型，但创始人于先生强调，外部专业人士必须有心理准备，因为任何家族办公室的职位都要求长期投入，也必须“认同家族办公室的理念和定位”。

于先生表示 ：“在中国文化中，完全从外部招管理人才是不现实的，但在这段时间，只依靠家族第二代也是不够的。因此，我们采用了家族第二代和外部管理人才的混合模式。我认为这种模式适合很多家族企业。”

投资趋势

2020 年初，主要由新冠肺炎造成的动荡冲击了亚洲市场。随着疫情转移到西方，情况发生了变化。在本报告撰写时，中国似乎是从这次危机中恢复得最好的，领先西方经济体。经济学人智库 2020 年 GDP 预测显示，中国是今年少数几个可能出现正增长的国家之一。

根据凯捷的研究显示，在 2019 年全球财富损失中，亚太地区占了 1 万亿美元（该地区高净值人士财富缩减 5%）。该研究发现，“中国占亚太地区高净值人士财富损失的一半以上(53%)，占全球的 25% 以上。”报告显示，从全球来看，随着现金再次成为制胜之道，富人的资产配置发生了转变，令股票在 2019 年第一季度下降为第二大资产类别（现金 28%、股票26%）。19 虽然这些数据无法直接衡量家族办公室持有的财产，但提供了相关趋势的侧面写照。

相比之下，Wealth-X 的报告并没有发现明显的现金转移。其研究指出，随着个人或家族财富的增加，资产配置出现明显变动。公募资产（股票）的攀升与整体财富增长保持一致，而流动资产按比例则下降了。

美国专业服务公司优华扬咨询公司董事总经理Joseph Falanga 指出，在上市股票领域，增长和技术议题在最近才流行起来。虽然价值投资停滞不前，但他认为“在新冠疫情的背景下，这种情况是否会持续还有待观察”。Falanga先生还说 ：“家族办公室也趁机积攒现金。”鉴于 2020 年上半年市场出现的波动，无疑不乏机遇。

策略

Rosplock 女士表示，广义上来说，任何地方的高净值人士都倾向于较低的硬资产波动。

无论是家族办公室还是其他任何投资者，都希望在债券市场的稳健和股票市场的高收益之间实现平衡——人人都希望用更低的风险获得更高的回报。但富人获得更优秀的人才和更好的建议，他们的资产规模也能带来更丰厚的回报。

不管在什么地区，家族办公室通常采用典型的分配框架。但 Merry 先生表示，具体策略因家族而异 ；目的是“让财富驱动投资策略，而不是受投资策略驱动”。

Fleming 先生的联合家族办公室沙艾尔主要服务西方家族。他说，任何家族的投资计划都需要一系列的目标。各个家族的目标会大相径庭，因为它们“受环境、投资年期等因素的影响；可以是长期捐赠基金、个人投资，或是以特定收入或资本增长水平为目标”。这些因素将影响具体的关键技术指标，并决定资产分配。

在新加坡，Choong 女士不认为有“典型的”投资策略。“我遇到的每个家族办公室都有不同的策略，而且也不是静态策略”。机遇和速度备受重视，因为家族办公室能“在发现合适的投资时随时开出大额支票”。这种灵活性源自东方家族办公室与决策者的直接沟通，与西方家族办公室形成了有趣的对比。西方家族办公室可能更依赖结构化的资产配置框架，如果由外部投资专业人士管理则更是如此。

根据 Chompan 女士在泰国的经验，多元化也很重要：“我们没有限定资产配置比率，但资产多元化地分配在股票、固定收益、对冲基金和其他投资中”。她表示，我们会持有与家族商业利益保持一致的核心股权，并且结合在很大程度上属于投机的“短期 [ 股票 ] 投资”。

陈女士表示，RS 集团专注于实现影响力目标 ；同时兼顾回报，可持续地投资于所有资产类别，包括上市股票、固定收益和私募股权。RS 集团只持有少量直接投资，“因为直接投资涉及大量严格评估和监控的工作”。

美国的 Rosplock 女士认为，无论是东西方，投资框架更多取决于财富的来源行业，而非地域。她表示 ：“若家族财富主要来自房地产，他们往往对投资房地产有着长期的兴趣。再比如，一个拥有大量葡萄园的葡萄酒家族，会站在两个相关领域（葡萄酒生产和房地产）的角度来看待他们财富管理。

有一个驱动因素，似乎在东方比在欧洲或北美更普遍，那就是政治风险问题。在政治风险往往较高的新兴市场，家族办公室多元化战略可能导致更高比例的资产被分配到国外市场，以减轻政治动荡可能造成的任何金融风险。例如，自 20 世纪 30 年代以来，泰国政府经历了大约 20 次政变，政局极度不稳定。但西方也未能幸免 ：正如 Merry 先生所说，南非和拉丁美洲的家族办公室也有类似的风险担忧。

“家族办公室也汇集现金，以利用机会。